Tokenização de rendimento

Os mercados de títulos há muito tempo separam o principal de um título dos pagamentos de cupom e vendem as duas coisas como produtos diferentes. A tokenização de rendimento leva a mesma ideia ao DeFi. Pegue um token que gera um rendimento variável, separe-o no direito ao principal e no direito ao rendimento, e deixe cada parte ser negociada por conta própria.

Como funciona

Um token com rendimento, muitas vezes um token de vault, é colocado em um protocolo de tokenização de rendimento, que emite dois tokens com a mesma data de vencimento:

• Um token de principal (PT), que pode ser trocado pelo ativo subjacente no vencimento.
• Um token de rendimento (YT), que recebe todo o rendimento gerado pelo ativo subjacente até o vencimento e depois para.

Um PT mais um YT equivalem, juntos, à posição original. A Pendle é um protocolo amplamente usado construído sobre esse modelo, com mercados onde cada parte pode ser comprada e vendida.

De onde vem a taxa fixa

Um PT é negociado com desconto antes do vencimento, porque quem o detém abre mão do rendimento nesse meio-tempo. Comprá-lo com esse desconto e mantê-lo até o vencimento produz um retorno conhecido no dia da compra, desde que o ativo subjacente mantenha seu valor. É por isso que os PTs são descritos como uma posição de taxa fixa. O YT é a imagem espelhada, uma posição alavancada no rendimento futuro. Se o rendimento for mais alto do que o mercado esperava, quem detém YT ganha; se for mais baixo, perde. Nos dois casos, o YT não vale nada no vencimento.

Um exemplo prático

Suponha que um token de vault em dólar gere um rendimento variável, e que seu PT com um ano até o vencimento seja negociado a 0,95 do ativo subjacente. Um comprador paga 950 dólares por PTs que poderão ser trocados por 1.000 dólares do ativo subjacente em um ano, cerca de 50 dólares de retorno definidos no dia da compra. Um comprador de YT paga perto de 50 dólares pelo rendimento de 1.000 dólares do ativo subjacente no mesmo ano. Se o rendimento de fato chegar a 70 dólares, o comprador de YT sai ganhando; se chegar a 30, ele perde. O comprador de PT recebe os mesmos 1.000 dólares em qualquer caso.

Por que é útil

A tokenização de rendimento dá um preço de mercado a um rendimento variável. Detentores que querem previsibilidade podem travar uma taxa, quem tem uma visão sobre as taxas pode negociá-la, e mercados de empréstimo podem aceitar PTs como colateral, porque o valor deles converge para o do ativo subjacente conforme o vencimento se aproxima. É um caso claro de composabilidade: o protocolo funciona com qualquer token com rendimento que se comporte de forma previsível, como um construído sobre o ERC-4626.

Riscos e limites

• A taxa fixa depende do ativo subjacente. Se ele perder valor, o PT também perde.
• Vender um PT antes do vencimento significa aceitar o preço de mercado, que pode ficar abaixo do esperado se as taxas subirem ou a liquidez diminuir.
• Os YTs perdem valor conforme o vencimento se aproxima e chegam a zero nele, então quem detém YT pode perder quase todo o custo se o rendimento decepcionar.
• O protocolo acrescenta seus próprios riscos de contrato inteligente e de oráculo aos do ativo subjacente.

Uma taxa fixa construída dessa forma é um preço de mercado para o rendimento futuro, não uma promessa.

A Pendle está entre as integrações da Tori Finance, ao lado da Morpho e da Curve. O strUSD, o token de vault ERC-4626 da Tori Finance, acumula um rendimento variável, o tipo de rendimento que os protocolos de tokenização de rendimento são feitos para separar e precificar.